应对通胀 投资两端

　　主持人晨岩曦：从投资理财稳健地心态，到投资与投机的最新诠释，包括国内外投资环境的深度剖析，我看到台下的朋友频频点头，相信您也获益匪浅。非常相信在我们学习型中国-投资理财论坛当中，可以有更多的投资高手。

　　在我们2008年我们即将迎来奥运盛典，2008年也是股市难忘的一年。有一位朋友这样评价中国的股市，他说中国的股市既不是熊市，也不是牛市，而是猴市，是上窜下跳。那么在2008年中国的老百姓观念当中，对于投资理财不再陌生，从股票到基金，从房产到债券，大家都全面参与。在此，我借用毛泽东主席的一句话来形容我们的投资理财“一万年太久，只争朝夕”，下面，让我们有请中信建投证券研究所所长彭砚苹女士，为大家带来“应对通胀，投资两端”的演讲，掌声！

　　彭砚苹：大家中午好！

　　谈到投资理财，我觉得要回答的问题无非就是几个。第一个就是如果你有投资的意向，就是买什么。有人说应该买纸黄金，那么说买纸黄金不如买真黄金，那么买真黄金不如做黄金期货。那么有人说买房子买住房，那么有人说买住房不如买商务用房，那么买商务用房不如买股票。那么，买股票今年从3万多点，跌到了2000点。所以，我的题目是关于股票投资这一块。那么，在国外所有的选股研究都是一个自下而上的选股方式。那么，在国内我们必须用自上而下的选股方式，就是我们看整个的大背景，再看我们的行业研究，通过一系列的财务报表或者是通过一系列的个股研究，来确定我们到底应该买什么。

　　实际上，很多的人买一件衣服逛一下午，最后可能还得退货。但是，有的人买股票，可能非常冲动，几分钟内就做出决定买什么。实际上，买股票可能是一个很慎重的投资，在这个过程当中，既然是有收益的，你一定会承担相应地风险。那么，这个风险点到底在哪里？那么，有人说，今年我们国家的不确定性很强，这个话不是别人说的，是我们温总理说的。他说，我们国家今年的宏观经济不确定性非常强。那么，这种不确定性到底在哪里？有人说是CPI通货膨胀动摇了整个的经济基础，也有人说次级债使得全球经济放缓，从而拖累了中国经济的发展。

　　那么，这一系列是不是这样的呢？那么，我通过我们的自上而下的分析，把这些元素放在里面，请大家跟我们一起做一个分析，你就知道它到底是怎么样的。

　　实际上这些问题很多人都可以说，但是它实际上影响在哪些点上，为什么产生了这样大的影响？我们通过这个数据也可以看出，实际上宏观经济我们说的不确定性实际上是两个方面，这个内忧就是CPI的不断上涨和PPI的上涨。那么外患就是次级债对于整个世界经济的冲击。

　　那么，我们看一下我们去年研究所在整个的宏观经济的预测中我们得了第二名，就是整个的客观数据的预算中。他们，我们可以看到，我们GDP的增长率，在08年的首季就出现了拐点。也就是说，我们国家的增长，已经出现了拐点，这是一个不争的事实。

　　那么，也就是说炒股票一定是炒预期的，在我们国家的近十几年来，我们出现了两个五年期的连续的增长。那么，这两个五年期的连续增长的经济特征，都是以低通胀、高增长为特征的，但是在现在，我们的通货膨胀上去了，但是我们的GDP下来了，应该说这个下来，一方面有通胀的因素，但是另一方面它实际上是一个有效的调整，这个到后面我们可以讲到。

　　我们在这组数据里面，上去的是什么？上去的是社会零售品的零售总额，也就是说我们的消费上去了。消费扣去物价的因素，这一块的上涨并不大。消费要带动起来，往往需要一个时间段，因为每一代人的消费观念的变化，这个是需要时间的。那么，什么上来了？出口上来了，CPI上来了，PPI也上来了。那么这个非常简单，你看一下就马上会明白整个经济的走向是什么样的。就是在我们所谓的三架马车当中，所谓的投资、消费、进出口，07年最大的贡献在于什么啊？在于贸易的顺差这一块。

　　那么，到了08年，这一块的贡献路率下降了，但是替代它的消费能上多少呢？因为你的投资不能上太快，这个我们是要求它尽量往下压的。那么，在这样的情况下，希望消费来进行替代。那么，作为消费来说，它能不能够起到这个作用呢？能不能够替代上去呢？这个显而易见，当一代人成熟以后，很难出现这样大幅度的替代，所以这样的情况下，GDP的下降是必然的。

　　我们看一下投资，今年的一季度有上升，是24％以上，那么这个数字相对来说还是比较合理的。那么，这里面我们看到房地产这一块，相对来说已经压缩掉一个相对合理的水平。那么，我们看到投资这一块整体来说是一个合理的区域，而且作为投资这一块，应该来说，这个增长我们都希望它在20％以上的增长水平之间。所以，总体来说我们没有什么太多说的。那么，实际上这个投资里面，很大一块是企业的自筹资金，而企业的自筹资金在于企业的高回报，企业连续以来是20％的高回报。那么，这使得投资的增长能力有了一个很雄厚的基础，而且使得这个投资的增长率不断地攀升。任何的资金都是追求高回报的，在这样的环境下，必然这个投资要压下来相对来说是比较困难的。所以，前几年国家做了一个工作，就是一直在压这个投资，这一块的数据我删了。

　　那么，作为消费来说，这里面有名义消费和实际消费，相对来说相差是比较大的。这一点来说，我们看到消费的信心指数并没有上涨太多，这里面跟我们的CPI的消费指数直接相关。这里面我们国家采取了一系列的措施，特别是进口，对于奢侈品的进口已经开放的程度相当大了。希望通过这一块能够促进和带动消费，但是目前这一块的增长并不是那么地明显。我们曾经做过一个专题的主题研究，就是对奥运会这样的历史性的事件，做了一个专题的研究，也就是说，对整个的奥运会，我们认为在它的十年期里面，它对经济的促动，是一个关注经济、阶段性经济，或者是一个品牌经济。那么，所谓的阶段性的经济，在于发生这个事情的前几年期间，一定是一个投资带动，在发生的当期和后期的一段很长的时间内，它一定是消费的带动。所以，在这样的前提下，奥运会对于我们国家的消费的带动，应该是会显而易见的。而且，这个东西会在未来的一些年份里面，给予很多的推动。

　　那么这一点，我们对于前几次举办国的经济的增长，都可以看得出来。但是，由于前几次有比较小的国家，带动力是非常明显的，那么我们国家是一个大的国家，所以在这个上面，可能从总体比重来说，会小一些。特别是对于旅游业的带动，比如说我们国家今年办了奥运会，好多人到我们这里来看比赛，那么等到下一届奥运会的时候，又会有很多的同志飞往那个国家看奥运会。这样旅游的一进一出的带动，就是非常地明显。所以说，消费的带动在这个时点上，它对于整个经济的带动，还是有效的。

　　也就是说，为什么在去年年底的时候，很多人对消费类的上市公司非常看好。这个原因也是在这个里面的。

　　第三个方面就是进出口。那么，作为进出口来说，我们可以看到，到了4月份，进出口的贸易顺差已经出现了负增长。那么，这个负增长不能小看它。实际上，我们国家去年的GDP的贡献率70％以上来源于贸易顺差。那么，很多人说出口这一块，我们实际上有两个方面的因素。一方面是国际因素，另外一方面，作为国家本身来说，因为你的出口成为了很大的能耗的大国，就是因为你不断地生产低附加值的产品，使得你的能耗不断地增加。那么，这样以来，使得我们整个国家的产业结构升级遇到了很大的困难。实际上，我们国家出现了持续的高增长以后，会出现平台期。那么，下一个亮点在哪里？就在于我们的产业不断地升级，使得产业调整合理。那么，宏观经济永远在一个失衡的阶段中，你只有不断地调控，才能走上正常的发展。我们的宏观经济政策取向是这样的，但是我们抓时间点上稍微晚了一点。

　　但是，目前来看，整个的政府的趋向还是希望达到一个调整，包括我们对于西部的投入，包括我们目前就是把一些低附加值的出口的产业，目前很多人说东莞那边的很多饭店都出现了很低的价钱。像深圳，好像那个城空了一样，深圳很恐慌，说一下子空了我用什么来支撑我的经济呢？结果，他们的高新技术的民营企业快速发展，从而导致了今天很多好的上市公司出在那一片。

　　那么，应该说他的高科技，马上作为他的一个产业支柱顶上来了。那么，目前来看，我们这些中间贸易，特别是低附加值的出口，那么这一块的存在，国家为什么一直就没有把这一块取缔掉，或者是把这一块一直放着呢？实际上，也是考虑到了就业人数的问题。因为作为我们国家来说，60年代的人，现在还是一个家庭的支柱，那么这一代人很多人文化的水平相对还是比较低。那么，他们只能从事一些相对劳动性密集型的产业。所以，这一块应该说当时也考虑到这样一些因素。但是，目前来看，一方面是世界性的经济环境的变化，另外一方面也是说，目前我们产业升级的一种需要。

　　所以，在这样的前提下，我们的出口应该说人民币的升值，直接地使得这些出口的企业的利润受到了挤压。同时，还有劳动力成本的上升，也使得我们整个的出口企业受到了挤压。所以说，很多的跟出口相关的上市公司，受到的影响相对来说比较多。

　　那么，作为次级债来说，很多人觉得次级债非常恐惧，美国一下子这个也申请破产了，那个也亏损了。一下子影响到了他的信贷了，不光是咱们说的ADO的东西，应该说整个的美国都影响到了信贷这一块，大家非常地恐慌。甚至，很多的有钱人专门组成了美国的购房团到美国购房。后来发现，美国的曼哈顿等等非常好的房价，不仅没有跌，还在涨。而且，我们可以看到，美国采取的经济措施，他是非常快的。他当天就宣布降息，第二天就财政补贴，他一步一步的税收，降得非常快。但是，次级债大家看来还有很多的企业会受到冲击，第一步大家感觉到受到冲击的都是金融行业。那么，下一步跟金融行业相关的很多企业，可能还会受到冲击。它的影响力到底会到什么时候？而且，它的影响会对整个的欧洲经济、西方经济产生什么样的影响？大家都非常恐慌，觉得这样是不是我们国家的GDP也随之带动。实际上，我们认为作为次级债的影响，它最主要的影响还是我们国家的出口，它主要的影响点还是在这里。

　　实际上，我们国家从去年开始已经有效地调整我们的出口对象。我们可以看到，我们整个去年的出口贸易伙伴中，欧盟的出口已经增加了30％，这个比例是相当高的。也就是说，从我们目前来看，美国是我们保持顺差最多的国家。但是，目前我们这一块，应该说还是有一定的损失，很多的出口企业，因为利润得到了挤压以后，很多出现了负的增长，有的甚至出现了亏损，所以倒闭了一些企业。所以，次级债对于我们国家真正的影响，我们认为主要还是出口这一块。对于整个经济的影响，我们认为估算还是难一些，也有机构认为是2％的点。

　　我们认为，实际上我觉得美国经济的衰退，对于中国来说正是一个良好的调整时机。如果一旦我们10月份的大选换届以后，美元走强的话实际上受到最大冲击的一定是新兴市场国家。而在新兴市场国家里面受到最大冲击的一定是印度，因为印度整个的外汇管制的一系列制度不是很强，而我们国家资本向下不是开放的，所以相对来说保护还是强一些。

　　那么，实际上我们如果要通过这样的一些机会做一些我们的产业结构调整，那么我们的CPI的软着陆还是有很大的希望的。但是，它整个的衰退，因为我们看到欧盟的货币有一些调整，这是在不断的压力之下，那么我们的人民币的贬值跟欧盟也有一些关系。因为现在欧元的升值已经到了非常高的水平，那么这样以来，实际上人民币不得不升值。而实际上，快速的升值，我们可以看到，近期我们整个的人民币的升值也趋缓，甚至出现了重返期的现象。实际上，我们认为我们的国家不应该这么快速的升值，通过改期平移一些东西比较合理。

　　我们可以看到，美国的GDP的增速，那么中国的GDP的增速是上面这个，对于美国的出口是骤然下降，这一块的下降是非常快的。大家可以看到，这个斜率最大的是对美国的出口，所以次级债对于人民币的危机这一块影响非常大，这一块不可以回避。也就是说，上市公司的出口你不应该限制它，这是一块。

　　应该说，我们整体对于今年的宏观形势的判断，就是对于通胀的判断是一个非常重要的问题。因为，毕竟大家都觉得通胀一旦走入恶性的通胀以后，对于整个经济的破坏力和杀伤力是非常大的。那么，应该说中国的政府是不是考虑到了这一点，很多的媒体都在说，中国的媒体考虑不足，没有把这一次想得这么厉害。实际上，中国在最近十几年的发展历程上来看，我们有9次治理通胀的经验，一次治理通缩的经验。那么，在这样的前提下，应该说我们对于CPI的平移，我们还是有一定的经验的。

　　所以，在这一点上，国家从07年开始就采取了很多的政策，特别是货币政策，那么紧缩的货币政策在07年就开始实施了。那么，通胀的政策，在08年开始跟上了。那么，我们认为通胀到08年年底一定有一个回落，这是一个简单的判断。因为去年从4月份开始还是2.3，到了5、6月份就是3.3，到了9月份就是6了，到了后面就越来越高。那么，通货膨胀的CPI本身算就是一个同比。属于这个同比再涨，那么这两年的累计涨幅就非常高了。所以，到年底虽然这个趋势还会很明显，但是就它的回落，同比的回落我们还是有一定的信心的。但是，我们一定要考虑到，这个通胀再不是过去大家所说的结构性的通胀了。为什么这样说呢？因为如果仅仅是一个结构性的通胀，对于你选股来说，你只需要很大地回避结构性这一块就可以了。但是，现在是一个全面性的通胀，那么当全面性的通胀来临的时候，你选股的策略就不一样了。我们说，07年相对来说是一个结构性的通胀，我们首先看到了食品价格的上涨，实际上非食品价格并没有一个很大的涨幅。

　　后来，我们看到实际上2008年1月1日我们实行了新的《劳动法》，而新的《劳动法》里面，我们看到伴随着新的《劳动法》，我们税收的起点也高了。目前来看，我们劳动力的成本应该也是提高了。当一个全员的劳动力的成本提高了之后，这应该是全面性通胀有力的基础。

　　可以看到，12月份很多的民营企业都在裁人，特别是广东那一片的。应该说，整个的《劳动法》把整个的劳动力的成本推高了，这使得很多的工业企业的利润得到了挤压。那么，在这一点上，我们认为实际上国内的CPI，应该说《劳动法》还是做出一定的贡献的。

　　那么，为什么近期我们看到一些国有企业的利润，相对还在一个很高的值上，那么国有企业受到的冲击稍微小一些。其中，越是密集型的企业受到的冲击越大，那么实际上密集型的企业劳动力的成本提高，相应地影响还是小一些。

　　那么，目前的PPI上涨，就是能源的问题实际上这不掌握在我们的手上。为什么我们说CPI可能回落，因为国内所有的经济政策，更多地相对能够平移的，应该是CPI。而作为PPI，是一些西方大国的武器。那么，他们来不断地制约各国而且转嫁自己本国的经济危机。那么，特别是能源，能源这一块，应该说美国跟阿拉伯国家的矛盾和冲突，应该说更突出地表现在能源这一块。那么，目前来说，粮食的涨价实际上也跟能源有关，因为很多的粮食都拿去做了乙醇，做了一种替代能源。

　　所以，在这样的情况下面，我们国家的很多能源，都觉得CPI、PPI都是输入性的，但是作为美国一些西方国家，觉得是我们把这些东西输入给他们了。因为什么呢？因为他们的观点就认为，2013年以后，中国人和印度人会把全世界的粮食吃光了，然后中国人和印度人要把全世界的能源消耗到70％以上。那么，这样的一些论调，应该说不是危言耸听，你们看到《经济参考消息》上经常发表这样一些文章。实际上，印度为了这个事情还激起了民愤，就是他的网站有一个民族化的运动。说我们的印度没有吃这么多的粮食，实际上是美国人在吃。美国人觉得你们富裕了，实际上开始吃肉了，那么养活人大概是1：1就能够养活了。养活猪得4：1。所以，这样以来，你把粮食吃得更快了。所以，他们的论调，应该说还是很多大牌的、有影响力的经济学家，还在谈这些问题。

　　所以，这些问题实际上也是很现实的问题。实际上，我们国家为什么袁隆平这么高的地位？因为他确实为我们国家创造了很大的价值。而且，这一块无论是印度还是其他的国家，应该在种粮食这一块，我们国家单产提高得确实还是很快。

　　那么，能源这一块，应该说现在石油的价格，大家看到了现在是120美元。那么，这个涨的趋势我认为还会向上。因为当时有过一个判断，航空行业分析的时候，刚开始涨的时候我们开始推国航，我让推8元钱，因为我们很保守，我们是给专业投资者做研究的，我们的估值必须有基础。所以，我们说石油涨价的话，如果超过了60美元以后，应该说国航的投资价值它整体应该是7块钱到了就不错了。

　　因为我们在06、07年的时候，我们所有的投资策略就是持股不动，那么在这样的前提下，我们认为应该有一个超预期。所以，我们把估值稍微提高一点，但是他坚决不同意，因为他认为油价就是涨的趋势，那么一定会使得他未来的利润减少。因为当期的利润，一定是通过国际油价的期货来对冲。那么，作为未来来说，他还是会直接影响他的业绩。所以，在这样的前提下，我们当时出的报告是7块钱。但是，油价大大超过了我们的预期，估计今年的油价到了100元以后，一定会有人管这件事，结果发现没有人管。

　　其二，到了100美元以后，可替代品会出来，但是现在发现也没有人管。所以，现在无论是可替代品的技术，还是这个油价，更多地控制在西方大国的手上，他们是想通过这个达到他们的目的。所以，对于我们中国这样的新兴市场国家，制约是非常直接的。在这一点上，我们不能光讲经济，也应该讲讲政治。

　　那么我们看到，我们国家现在来说，因为CPI这么涨，那么我们要把整个的国家的货币流动性得控制下来。因为现在很危险，如果美元一旦走强的话，我们看到整个的美元次级债这么大的冲击，美国的股市才跌多少？没跌多少，才10％左右，那么我们国家的股市跌了那么多，将近50％以上。

　　那么，在这样的情况下，我们国家用紧缩的政策，我们看一季度的整个数据，我们发现一季度的整个数据出来以后，货币的数量已经相当少了，那么整个市场对于调整的力度已经非常非常少了。那么，货币政策调整的空间很小的情况下，我们还会是什么样的趋向呢？比如说存款准备金我们调整了以后，在07年达到了15％。现在经过了两次调整以后，达到了16％，如果达到了20％的话，也就是说商业银行有100元钱，有20元钱放到了中央银行，那么中央银行等于是又开银行了。那么，钱搁在那里，等于是它的增值是没有的。所以，这一块你就消耗掉了。所以，这个调整的余地并不是很大了。

　　那么，利息这一块，我们看一下从07年基准利率不断地上升，到4.14，那么今年我们认为这个调整的力度也不是很大，大家都盛传到8.5，然后是一片大跌。实际上，我们认为加息的可能性并不是那么大，有可能加一次息的话，后面的调整可能性也很小。那么，美国是在不断地扩大，那么对于我们中国的流动性，这一块对于热钱的涌入也是很大的吸引力。目前来说，如果再加息的话，对于整个的经济来说，我们认为目前来说也不是一个很合适的机会。

　　那么，在这一点上，利率的空间也不是很大，那么我们再看一下量上的，作为货币的政策，公开市场上的操作，今年的数量上是不是有所放开呢？过去一季度的时候，很多人都认为应该放开，因为当时有春节。那么春节货币投放量会增加，这是很自然的事情。另外一个，因为雪灾，使得我们有一些投资增加。那么，实际上目前总的来看，还是相对紧缩的。

　　那么，信贷这一块，我们银行的信贷水平跟去年基本持平，只有中国银行略有下降。那么，这一点，他们目前的信贷政策来说，基本上回到了过去的计划经济的时代，基本上是按进度来进行调控，所以这一点已经很严格了。整个的调控空间的手段上，基本上已经非常小了。货币政策确实会直接地冲击市场里面的资金量，那么冲击了资金量以后，会对股市产生一个直接的冲击。所以，这一点上，我认为大家应该考虑得少一点。

　　相反地，我们要考虑我们的财政政策。那么，今年我们认为，如果你觉得它是一个政策，那么你应该更多地考虑财政政策。那么，我们看一下财政政策给我们一个什么样的空间。首先，我们国家的财政增长38％，也就是说大大高于GDP，目前来说我们的财政，应该相对来说是非常富裕的，就是国富。那么，国富了，目前民并不是很强。所以说，十七大上很多的委员提出了还富于民。

　　那么，在这样的倾向下面，我们可以看到我们的下调印花税，我们当时上调的是4300点，下调的时候我们基本上是3000点的位置。应该说这一点还富于民，我们说这个口并不大，但是也并不小，因为它对于整个的市场来说是长期的。但是，调整我们是有预期的，而不是想调就调了，没有事先的准备。所以说，这种东西可能对于政府的监督，我们觉得还是有待于提高，再有政协委员等等，这种东西还是应该带上去。

　　第二个，我们可以看到投入。财政的投入是非常直接的。它这种直补相对来说还是比较低的，所以我们要看一下它投入的投向哪里。去年对于教育的投入是增加了45.2％，第二个就是医疗卫生，增加了25.1％，还有一个是社保，还有一个是廉租房。那么我们可以看到，这一块对于整个的我们国家的产业结构调整的意图在哪里，我们要解读一下它。

　　首先我们可以看到，产业升级这一块，应该说我们合并了内外资企业所得税，那么它获得了多少的实力呢？我等一下讲。那么，这一点也是对一些公司给予了实际的好处。

　　第二个，我们可以看到，我们投资的主要的方向，就是三农建设、节能减排、循环环保、自主创新。那么，大家不要随便地小看这个投资方向，对十七大报告也不要随便地看一看，那可是一个纲领性的文件，对于它的解读一定要细。

　　那么，我们看到今年农业的投入，很多人都说上市公司的农业行业的市盈率很高了，确实很高，但是大家为什么在那个板块里面那么高的热情，跌幅还是很小。这跟国家的投入有关，国家的投入在上市公司的业绩里面是第一的。

　　第二个我们看一下节能减排，一方面是缓解能源有效的需求另外一方面，节能减排也是我们产业升级的需要。大家可以看到，为什么水泥板块这么强？我们年初的时候就推荐水泥板块，应该说水泥板块是以郑州这个地方的政策，使得它全面地在全国贯彻实施以后，关闭了很多的小厂，使得很多的大的企业，它的效益显现出来了。所以说，在这种节能减排的政策下，很多的上市公司的规模性效益，和它本身的技术的优势都能够显现出来。所以，在这一点上我们不能够小瞧它。

　　然后，在自主创新这一块，很多的企业一旦有核心的技术以后，就产生了你整个企业的核心竞争力。那么，我们说很多的上市公司中游的企业利润得到了挤压以后，那么他可以把价格的因素转嫁给其他的上下游。所以，这一点我们觉得对于财政政策的解读非常重要，而且大跌的时候，我们推出了新能源板块，而且目前的表现非常强劲。也就是说，他们的业机会不断地在市场中释放，这也是我们目前比较关注的一块。

　　那么，我们讲了宏观以后，我们看看我们市场的策略，为什么我们你处了投资两端的策略呢？这是制革的走势，大家可以看一下。因为我们可以看到，实际上炒股票一定要把政治思想这个问题解决了，如果你在政治思想上没有高度，你最好不要随便炒股票。因为我们国家的政治政策，还是跟股票密切相关。实际上3‰的印花税的调整，实际上已经可以看得很明显。实际上下来以后，还有基金问，我们说这的反弹最多到了5300，结果到了5500，这表示说得不准，这说明过了。为什么过了呢？这说明有人要出货。所以，马上扎下来，到了4800以后，大家很多人就看空了市场，信心一下子受到了挫折。这会儿，印花税是在3000点附近起来的，那么当跌破3000点的时候，我们看到北京银行马上封了涨停以后，把整个的市场带动起来。北京银行一季度比较好，这是整个市场的走势。我们可以看到，每一次市场的办法，都跟政治政策是紧密相关的。

　　我们为什么说投资两端呢？如果我们把上市公司看成上下游来看，那么我们所有的上市企业，在通货膨胀的时候，这些企业由于直接获益于PPI的上涨，比如说我们过去说的钾肥，这是对于化工很好的东西。那么，对于人民币的升值，在温和的条件下，而不是恶性的通胀，这对于产业来说还是有好处的。但是，恶性通胀以后，对于整个的经济链肯定是打击的。那么，中游的企业，一方面上游对于他进行挤压，另一方面，下游由于劳动力的成本进行上升，所以对它也进行挤压。所以，中游的行业受到挤压是最大的，所以这一次跌幅最大的就是制造业。比如说我们船舶的订单，虽然都到了2011年，那么对于船的景气度这么长，而我们国家作为船的制造，已经稳稳当当地在世界前三的水平，那么在这样的前提下，仍然我们中国的船舶有这么大的跌幅，为什么呢？因为它作为中游行业它确实受到了挤压。它受到了挤压以后，好的坏的一起带了。实际上，你要细分，你有没有转嫁价格的能力。所以，这是我们总体的投资思路。

　　那么，07年的业绩质量，我们看到所有的年报出来以后，它的营业收入增长是39.85％，三项费用率是21.79％，投资收益是18.36％，营业外收支是20.01％。所以，很多人说上市公司是来源于投资股票的收益，实际上这个还是高质量的，因为07年减持可流动股的并不多，大小非的还并不多。所以，这个股还是可以持的，因为它是高质量的。

　　那么，这个业绩的高质量，投资受益者一块，我们看饼图是非常小的。那么，从构成来看，我们看整个的比例也是高质量的。对于07年的预计大家都非常好，年报来看，整体的收入增加25％，净利润收入49％。所以，在这样的前提下，我们可以说，整个上市公司的高速的业绩增长，直接影响了它的高估值。

　　那么，为什么07年一开局就跌成这样了呢？我们看一下一季度的所得税的表，最好的收益是银行是32.69％，那么综合是31.8％，那么采用率是29.89％。那么，我们看到07、08年，08年一季度业绩还是高速增长，但是里面有问题了，就是中国石油和中国石化在07年的时候整个的静利润增长是4.64％，但是08年一季度的时候是负的1.61％。那么，在这样的前提下，我们看到的是确定全年的上市公司的业绩增长是49％，而现在第一季度仅仅增长了16％。那么，这个也就是说，本身上市公司的业绩，才是支撑整个股市最核心的基础。所以，在这一点上，直接导致了大家对于整个上市质量与其的下降。

　　这里面我们特别要指出的是，金融股实际上，07年的净利润增长是75％，那么今年净利润的增长是58％，也是大大高于非金融股上市公司的。那么，非金融股份上市公司里面的经营业绩，第一季度出现了负值，就是负的1.94。如果剔除掉这两个公司，上市公司还有2％的净利润的增长。就是说，经济出现了拐点，我们上市公司的业绩也出现了拐点，两个拐点直接决定了股价的下跌，这一点是最核心的问题。

　　第二点问题就是大小非的减持，其实这是非理性的行为。当时在4200点的时候，我们认为这是有一个有效支撑的。但是，大小非的减持是非理性的，他并不是股民，也不是投资者，他无非是用一个点买的股票，他都是获利的。而且，我们可以看到5、6月份大小非减持的量相对来说比较低，就是可上市的量比较低，那么到了8月份又是一个高峰值。所以，我们5月份的策略非常非常明确。那么，也就是说，实际上5、6月份是08年一个比较好的时机，这是作为投资来说。

　　一方面，我们认为中石油、中石化，目前来说跌幅是非常大了，那么它的亏损应该说直接地来源于油价的上涨。那么，国家财政应该给予补贴，这是应该的，否则的话，他应该提价。因为，你既然是市场化的手段，那么我就用市场化的办法来解决问题。但是，目前来说，电力股我们已经减持两年了，那么对于电力股的评级我们一直是减持的。因为，煤电同价一直没有出来，每年说3月份出来，但是每年的3月份都没有出来。那么，对于煤来说，作为能源我们是看好的，但是对于煤电同价出不来，那么电力股票业绩也会受到挤压。

　　那么，我们应该说，整个的上市公司里面，由于这两大股票的原因，使得整个的上市公司受到了拖累。那么，这两大公司的去向，实际上对于大盘非常重要，甚至你每天的股市到底怎么走，可能中国石油每天都得看，就是说他到底是一个什么样的方向，这个是很重要的。

　　目前来说，即使油价上涨，财政补贴能到什么程度？这是一个很大的问号，很多人预测是到200美元，而且是6个月以内。那么，如果出现了这样的情况，确实跟中国石化的关系非常密切，所以财政政策大家应该非常密切地去关注它。

　　那么，对于我们来说，我们一直是这样的观点，虽然08年的市场非常不确定， 而且我们认为08年就是经济的拐点，08年就是通胀非常高，08年就是宏观形势不如前几年。那么，我们的策略，投资上的策略我们认为，可以选择的一定是上下游企业。上游里面煤炭、钢铁，钢铁相对比较低估，但是钢铁绝对不要给一个高的市盈率的水平，因为它是一个强周期行业。

　　那么，建材里面我们仍然还是看好水泥。包括上游，因为化工里面它有很多的小板块，我们没有办法列它，它不是一个行业。包括农业，但是农业的估值已经非常高了，那么我们看到，前面的数据里面农林牧渔它的业绩是非常高的，它的第一季度的增长是175％。

　　那么，还有房地产政策，后面还有采掘业等等，这里面有一系列石油的公司等等，所以它的部分负得最狠。然后是化工，这里面包括了中石化，他把权重放下来了，然后是纺织服装、信息设备。所以，整体来看，包括饮食、旅游这一块也下降了。所以，我们看到你投资什么样的行业是非常重要的。

　　所以，我们推荐的新能源的整体板块，我们出了一个专门的册子，把所有的上市公司列了一遍，为什么投资它，它为什么好？我们在里面都有一个说明。

　　应该说整个的市场里面，我们列了一个归因分析，就是说整个市场里面所有的因素，目前来看，我讲得更实一点。5月份我们所有的策略，我认为第一要重视两个方面，在06、07年的时候，你不用选实，你可以进去以后拿股票放着。但是，作为08年的策略你一定要选实，还有你一定要选股，而且这个股票一定要选准。因为，确实很多企业的业绩下滑，那么也就是说风险非常大。所以，在这样的前提下面，在08年的投资中，一定要使用游击战，而不要长期持有它。而且，还要多多解读财政政策。

　　如果这几点你可以做好的话，我相信大的资金还是要注意仓位的控制，这个非常重要。如果把这几点想明白以后，我觉得还是可以控制的。而且，市场在强的气氛下，突然出现的暴跌暴涨，这种可能性很大，所以这里面有很多的机会。特别是对于做短线、看技术指标的投资者，还是有很多的机会的。

　　我的演讲到此结束，谢谢大家！